如果說 NVIDIA 是這場 AI 盛宴的「賣鏟人」，那麼甲骨文（Oracle，ORCL）就是那個碌爆信用卡、借大耳窿都要去買鏟掘金的「爛賭二叔公」。Larry Ellison最近幾個月風光無限，身家一度超越 Elon Musk，靠的就是向華爾街講了一個雲端轉型＋AI 算力的完美神話。然而，醜婦終須見家翁。隨著最新業績出爐，股價單日大插水，那個市值一度逼近 5,000 億美元的泡沫，終於被一根叫「債務」的針刺破了。大家這才驚覺，原來甲骨文的 AI 帝國，是用一堆垃圾級的財技堆砌出來的空中樓閣。
甲骨文這次暴跌，導火線無疑是那份見光死的業績指引。
表面看，雲業務（Cloud Infrastructure）還有雙位數增長，好像很威風，但華爾街班芬佬不是傻的，他們看到的是兩個字：落差。
市場預期的是一個驚喜，結果 Larry Ellison 給出的是一個驚嚇。雖然雲收入在升，但整體營收指引低於預期，這意味著市場一直在炒作的AI 訂單接不完，在轉化成真金白銀的收入時，速度遠遠慢過預期。
這就是典型的預期差，當股價已經 Priced-in 了完美的增長劇本，任何一點瑕疵都會引發踩踏。更何況，這次不僅僅是收入問題，而是整盤生意的邏輯出現了裂痕，賺錢的速度，遠遠追不上燒錢的速度。
大家要留意一單不起眼但極具破壞力的新聞，Blue Owl Capital 退出甲骨文的數據中心融資計劃。
本來甲骨文打算在密歇根州搞一個 100 億美元的超巨型 AI 數據中心，找來 Blue Owl 做水喉，結果談判破裂，金主縮沙。這是一個極度危險的訊號，Blue Owl 這種專做私募信貸的機構最擅長計數，連他們都覺得風險回報不對稱、覺得風險太高而選擇離場，你一介散戶憑什麼覺得自己比機構聰明？
這件事直接暴露了甲骨文的死穴，它沒錢了。相比起微軟、亞馬遜這些手握千億現金的真·巨頭，甲骨文是在充大頭鬼。微軟建數據中心是用自家現金流，甲骨文建數據中心是要靠借錢、靠融資、靠租賃（Leasing）。
當外部融資渠道收緊，甲骨文就要被迫用自己的資產負債表去硬扛，這無疑是雪上加霜。
講到債務，這才是甲骨文最恐怖的鬼故事。
Larry Ellison 這些年玩得一手好財技，借平錢回購股票推高 EPS，搞到資產負債表爛溶溶。截至 2025 財年，甲骨文帳面有息債務約 910 億美元，但現金只有 110 億，淨負債高達 800 億美元。
如果算上長期資本租賃負債，總借款規模逼近 1,000 億美元。但這還不是最驚人的，最致命的雷在於未來承諾。在 SEC 文件中，甲骨文披露了還有約 2,480 億美元的額外租賃承諾（Off-balance sheet commitments），這些是未來 15 至 20 年必須支付的數據中心租金和雲容量費用。
如果你將這些數字加起來，甲骨文背負的財務義務是天文數字。在低息時代，這是財技；在高息時代，這是催命符。